中国经济的锋刃:资本市场-第12部分
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锌毓墒焙虻墓婺＜扑悖茏什Ω门诺矫拦牡谒奈弧８芨吮壤桓鍪侵泄舛停坏�1倍，美国达30倍，现在需要去杠杆化。像美国这些大的投资银行，包括像华旗集团、JP摩根，实际它们也是把杠杆逐渐从20倍降到10倍左右，现在高盛、摩根士丹利已经从差不多近25倍杠杆率降到了14倍左右。中国证券公司创新不足，美国的创新却过多。监管环境，中国太严，美国太松。中国目前金融市场的情况，新兴加转轨，还具备发展很好的前景，现在美国的投资银行就比较发达，主要是美国的投资银行已经是真正的国际化了，像高盛超过一半的收入已经来自非美国业务，就是在美国以外。在中国，中信算国际业务比较好的了，整体国际业务收入不到1％，现在差得好像还是很远的。
传统业务，因为竞争太激烈，所以逼着大家得逐渐地往上走。
我们做了一个表，境外投资银行业务线和业务链的演化，基本的概念就是说，摩根士丹利20世纪50～70年代业务量从那么小扩展到这么大，这里举的是摩根士丹利和野村的例子。作为一个证券公司它怎么做的，远远地超过了中国的证券公司想都不敢想的东西。
在中国，最近国家也想了很多的办法来丰富资本市场的产品、功能，包括最近创业板开了，使得中小企业融资困难问题得到一定的缓解。实际上，资本市场在很大程度上逐渐弥补了一部分银行业务，中、农、工、建几个国有大银行，很难去覆盖几百万家中小企业融资问题，在很大程度上必须多种服务能够跟得上去。在这种情况下，我觉得中小板的小额融资也得跟得上去，当然我不能说创业板能解决所有中小企业的融资问题，但是可以是对贷款很好的补充。
中国证券市场和美国投资银行升级的缺陷在哪里（2）
国际板也在做，我理解国际板的概念，就是使我们国家的资本市场逐渐优化，随着中国进一步发展，特别是大型的跨国公司有相当多的业务在中国，比如像可口可乐、IBM、微软，有相当多的业务在中国。为了使它们的产品品牌进一步让大家知道，上市是一个很好的渠道，因为上市可以省掉很多广告费用。最近我们也是到全球做了一定的调研，发现有相当多的公司，比如像三星、索尼、丰田汽车、大众汽车、飞利浦、雀巢咖啡，这些品牌或多或少到中国来，可以更便宜地融资，可以在中国发债，另外可以推广其品牌。利用这些东西，对我们来讲也可以进一步优化中国的资本市场。我们可以向它们学习管理，因为它要挂牌，要向机构投资者推荐，要讲它的故事，这些东西也是和中国资本市场结合要好好做的。
债券市场这几年发展的应该是比较快的，中国由于直接融资能力不强，所以债券市场一直没发展起来，国债市场现在应该是比较大的一个市场，但是交易大部分集中在银行间的市场，银行间的市场大概每天有几十万亿的规模。但是我们把交易所分成两部分，一个叫银行间的市场，一个是交易所，怎么能够使这两部分变成一个市场。现在等级结算的系统也不太一样，在这个方面，在中国俗称“九龙治水”，银监会管银行的金融债，国家发改委管企业的企业债，证监会管公司债，债券就是债券，但中国人把这个名字一变就变成另外一个名字，实际就是一个固定收益的产品，我发这个东西每年给你多少利息，无论是公司债也好、短期票据也好、中期票据也好、次级债也好，都是一样的，但是我们人为地割裂开了。比如说证券公司发的债，银行不能买，银行发的债保险公司不能买，这种情况与债券市场现在发展得比较慢有很大的关系。
说到债券的资产证券化，现代的资产证券化，企业的资产证券化，比如我们现在建设一条高速公路，建高速公路的时候要借钱，也可以把它未来的收益打成一个证券包卖出去，因为高速公路建完以后，通车费是肯定可以看得见的，把这个固定收益卖出去了等于提早把这个钱拿回来去建，这种方法中国现在用的不太多，但是我觉得这些都是可以分散掉银行的间接融资，也就是贷款。实际银行承担的负担太重，也把大量的风险都集中在银行上，如果融资发生大的问题，这90％就会出大问题。美国好就好在把风险全部都分散到老百姓身上，你只要买证券，也可能这个债券就是某一个房子的一块瓦或者一块砖，但是这个风险已经分散了。咱们国家就是太集中，这个集中实际上会造成很大的信用问题。比如说咱们发债，工商银行发的债中国银行买，中国银行发的债建设银行买，如果一个倒，其他都不能溜，银监会慢慢也认识到这个问题了，这可以借鉴日本的经验，20世纪90年代日本经济体系垮掉的时候就是互相交持，他的股票我持，我的债券他持，最后我一垮他也跟着垮。
证券市场扩大到一定程度以后，理财慢慢就上来了，比如说我看了一个材料，每年大概有400亿～1 000亿元的企业年金进入理财市场，企业年金就是补充养老保险，国家规定的要给企业职工出多少钱，职工出一部分钱，企业出一部分钱，有些企业效益比较好有一个补充养老保险，也可以再进一步给职工福利，这一部分原来都是各自管的，很乱，现在逐渐集中起来，劳动社会保障部允许一些有资格的银行业好、证券公司也好、基金管理公司也好，帮助机构和企业去理财，这个来讲，实际现在慢慢地也在做这些事情。
中国证券市场和美国投资银行升级的缺陷在哪里（3）
目前我感觉，证监会“一行三会”保留对股票、债券发行、基金发行等“一事一批”的审批权，慢慢开始备案，比如IPO的时候，一个公司如果运营得比较好，一些大的公司，比如像工商银行，要再融资，就不应该审批得那么严格。另外我刚才讲多重管理的问题，对本土机构限制比较多，另外还有杠杆，这些都是属于监管部门希望逐渐改进的，也正在逐渐改进，但是大家觉得改进的速度还没有想象得那么快。
美国的投资银行最典型的一个概念，就是一半一半，股东拿一半、职工拿一半，基本上在收入端上把银行利息打掉以后，就是一半一半分的，这就是保持着原先的合伙人制文化，所谓合伙人就是分掉一部分、剩下一部分、发展一部分。以后变成上市公司，股东这一块增值在哪儿？资本增值，就是股价增值，但是从实际收益来讲，基本还是分的。中国的证券公司基本上都是国营的，而且大部分都是属于金融企业，所以不可能让职工拿那么高的薪酬，中金公司的薪酬是很惊人的，但是中信规模大，中信证券的规模曾经有一段比摩根士丹利还要大，市值仅次于美国高盛，变成世界第二大规模，但是现在摩根士丹利股价上来了，所以它的市值也上来了，但是现在中信证券的规模在亚洲还是最大的，比野村要大，我们最高的时候是野村的两个那么大。中信证券规模现在是300亿美元，在金融界都应该算是比较大的。之所以大，盈利能力也强，因为它涉及所有领域，因为中金公司几乎没有经纪业务，中金公司由于资本金太小，当时就是建行和摩根士丹利的合资，一共有1亿美元左右，当然现在经过这么多年的累计，也积累了一部分，但是它的资本金规模还是远远小于中信证券，由于这样，它投资没有很多。像中信证券去年情况最不好的时候，税后的利润还有近70多亿美元，2007年最好的时候差不多近20亿美元，中金公司就小得多，只有差不多十几亿人民币。中信证券好就好在，每一个领域，包括债券承销、股票承销，我们现在控制着全国最大的基金管理公司华夏基金，它现在在管3 000多亿元的现金资产，中信证券的自营等投资都是现在在行业上属于第一或第二的，门类比较齐全。
要说中信证券以后的发展，在很大程度上有两大部分，一个就是我们要逐渐走向国际化，因为我们现在越来越感到，由于市场已经连在一起，如果不在国际化上走好，一定会影响到国内。现在我们面临的竞争，比如说拿QFII来讲，我们现在希望外国的这些投资人通过我们的企业来到中国。瑞银来的时候没有交给我们，而且它在境外的网络要大得多，它去发基金，把基金变成QFII再进来。比如我在销售跟中国和亚洲有关的股票，如果不到外国去怎么知道，肯定是被外国人都拿走了。我们现在比较清楚地认识到，如果不在境外扩张的话，你的境外业务如果不强，境内的业务一定会缩小，但是境外的业务如果要做，面临着人才问题，你的英语要好，境外的法律知识也要全面。中信证券现在在香港有好几百个，这是一个事先投入很大的事情，而且一般来讲，都是先投入再逐渐地产出。到美国去，面临的竞争力很激烈，到英国去，你面临的竞争很激烈，现在已经不是20世纪20年代、30年代，那时候高盛到英国去的时候，大家都在睡觉，美国人进去了以后，狼的意识很强的，为什么英国保留了国际金融中心的地位毁掉了整个银行业，投资银行没了，原来投资银行真正起源于英国，最著名的巴林垮掉了、SG垮掉了，最有名的一些投资银行都没了，或者被美国人吃掉了或者被欧洲人干掉了。
中国证券市场和美国投资银行升级的缺陷在哪里（4）
我们自己感觉到，现在全球化之后，美国不光是摩根士丹利，像JP摩根、花旗银行、美洲银行，欧洲大型的银行比如德意志银行、UBS，英国的巴克莱，包括西班牙的桑坦德，都是实力很强的欧洲全能银行，仗着它们的资产负债表，同时养着投资银行，还做着保险，什么都做，这就是欧洲的投资银行模式。几年以前我跟野村的CEO聊天，我问他你最怕的是什么呢？因为当时我们觉得跟中国投资银行竞争有两个，一个是国外投资银行，我们的机制各方面都不如人家，还有一个是中国的工、农、中、建等银行，所有中国大的企业客户他们都有，怎么竞争，后来他也跟我说，真正的投资银行如果要跟国外的投资银行竞争是有一定困难的，但是大的投资银行如果挺得住也可能参与竞争的，否则为什么这么多的投资银行还是生存下来了，当然也有没生存下来的。
这里有很大的问题，外国和中国也一样，只不过程度不同、机制不同，因为银行的文化跟投资银行的文化是非常不一样的，投资银行的文化见总裁敲门就可以进去，可以说最低的交易员都可以敲门，在商业银行是绝对一级一级的往上走，为什么？因为投资银行资产负债表要动的话，它的转换是非常快的。一天，我包销一个股票等于所有的承销都是你包起来，等于你买过来所有的东西然后你再卖出去，基本上都是一天。不像银行，在资产负债表上一笔贷款可以待10年、也可以待5年，投资银行要求信息必须得快，反应得非常快，包括他的交易。这些东西我自己感觉到，因为在国外的证券公司也工作过，你可以明显感觉到，当时这道墙垮下来以后，实际上投资银行和商业银行之间互相在文化上还有很大的代沟。
所以为什么比如像高盛，我们2008年9月见过高盛的总裁，他跟我们讲，你跟我�
