中国房地产金融制度创新研究:基于REITs理论的探讨-第5部分

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场的金融体系，但国有银行的主导地位不曾动摇。

3。　企业对银行资金的依赖程度加大

在建立企业制度和进行经济体制改革的过程中，企业拥有自主权却没有成为自负盈亏、自我发展的经济主体。企业出于短期利益的考虑而缺乏自我积累的内在动力，企业内部资本形成能力较差，企业融资渠道单一，其他融资渠道不畅。尽管提出了发展“间接融资为主、直接融资为辅”的模式，但资本市场处于发育阶段，能够利用股票发行融资的房地产企业微乎其微，证券市场融资并未成为一个有效的融资来源。

根据这一阶段的发展特点，可以将其分成三个时期。

1．初创时期（1978—1984年）

1978年后，住房商品化的工作在我国逐步开展起来。许多城市在实行统建、私建的基础上推行综合开发建设。1979年，在西安、南宁、柳州和梧州四个城市率先试行全价向个人出售住宅。到1982年，此类试点城市扩大到50个，共售出住宅4000多套。为适应并支持住房建设体制改革，部分地区的银行开始办理商品房信贷业务。这是银行信贷业务正式进入房地产业的开端。到1984年底，银行累计发放商品房贷款17。63亿元。

这一时期银行对房地产业的信贷业务属于初创时期。一方面，业务开展的范围小，仅在房改试点城市和部分大中城市开办；另一方面，业务内容单一，发放规模小，仅有信贷业务，且主要是对一些统建部门和综合开发企业发放供生产周转用的流动资金贷款。另外，办理房地产信贷业务的银行机构少，仅有建设银行一家。

2。　初步发展时期（1984年下半年至1989年上半年）

1984年国务院下发了《关于基本建设和建筑业管理体制改革座谈会纪要》，提出走城市建设综合开发的路子，组建城市综合开发公司，开发公司所需周转资金由建设银行贷款提供。与该项改革相配合，自1985年起建设银行正式开设了土地开发和商品房贷款业务。

1986年住房制度改革在烟台、蚌埠、常州和唐山四个城市进行试点，成立了住房储蓄银行，专门为住房建设筹集和融通资金。住房制度改革速度的加快，也带来了房地产融资的大力发展。

在这一时期，房地产融资呈现出蓬勃发展的态势，具体表现为以下四个方面。

（1）提供融资的金融机构迅速增加。各专业银行和非银行金融机构都先后成立了专门办理房地产金融业务的机构，不同程度地开展房地产信贷业务。在房地产金融领域形成了以建设银行为主体、多家银行和非银行金融机构并存的局面。原有房地产信贷业务和房改金融业务逐步向一体化进程发展，并在各经办行开始与其他信贷业务分离，已初步形成相对独立的房地产金融体系。

（2）银行利用自有资金直接开展房地产经营业务。如1987年中国工商银行成立了房地产开发公司，直接从事房地产经营。

（3）信贷种类增多，信贷规模扩大。房地产信贷种类由提供单一的供生产周转用的流动资金发展到对房地产开发建设进行贷款和发放个人建房购房储蓄的消费性贷款。贷款规模随信贷业务的全面开展而不断扩大。截至1988年底，全国金融机构向房地产业的贷款累计211。75亿元，贷款余额88。61亿元。

（4）融资渠道有所扩展。在深圳、上海等沿海经济发达城市还发行了房地产债券，试办了房地产抵押贷款。1985年建设银行深圳分行首次推出“职工购房抵押贷款”业务，为国内购房者办理了第一笔楼宇按揭贷款。1987年建设银行颁布了《住宅储蓄存款和住宅借款暂行办法》，由此在全国开展个人住房贷款业务。

3。　停滞时期（1989年下半年至1991年）

因1987年、1988年我国连续两年出现经济过热的影响，房地产业的发展也超过了其自身条件和市场的有效需求，出现片面追求速度、盲目发展的局面。为规范房地产业的发展，1989年下半年国家出台各项治理整顿措施，包括紧缩信贷、压缩投资规模、清理整顿公司和大规模清理在建项目等。受清理整顿措施的影响，房地产投资领域出现资金短缺、开发下降和市场疲软等问题。房地产信贷业务回落，贷款规模下降。至1989年底，贷款余额由年初的88。6亿元下降到81亿元。

不过，该时期的居民个人住宅储蓄增长较快。到1990年底，建设银行吸纳的个人住宅储蓄存款达7。52亿元，累计发放个人住宅贷款30。1亿元。

三、证券市场融资阶段（1992年至今）

随着改革开放的深入，经过宏观经济调控，我国国民经济顺利“软着陆”。在邓小平南方讲话和中共十一大精神的鼓舞下，全国经济进入了新一轮的高涨期，房地产业也随之进入高速发展阶段。银行信用融资仍是房地产业资金来源的重要渠道，但随着证券市场的不断成熟，证券市场融资方式逐渐发展。经过20年的经济体制和金融体制改革，我国房地产融资从财政供给渠道的融资方式逐步发展到银行信用融资，最后向现代市场型融资方式转变。从整体上看，这一阶段表现出以下几个明显的特征。

1。　多元化信用体系初步形成

经过大力发展多元融资方式，在相当程度上疏通了储蓄向投资转化的渠道。由于证券市场的培育和发展，我国原来传统的单一资金配置格局开始向多元化的资金配置格局转化。从现阶段的融资来源看，有政府财政融资、银行信用贷款、企业内部融资和证券信用融资等；从融资结构比重看，政府财政融资所占比重明显下降，银行信贷成为企业投资资金的主要来源，证券市场融资也有了很大的发展。财政信用融资、银行信用融资和证券信用融资三大融资渠道基本形成。

2。　融资市场化程度逐步提高

在金融体制改革的进程中，随着每一次融资方式的变化，融资市场化的程度就向前迈进一步。财政供给为主的融资是高度计划经济体制的产物，并无融资的市场化可言；银行信用主导的融资是与有计划商品经济相适应的，具有行政化和市场化的双重属性；证券市场融资强化了市场配置资源的功能，有力地推进了融资的市场化程度。

3。　融资制度演进的一般规律得到体现

当完善的金融市场形成后，证券融资形式在一定的范围内取代银行信用，这是信用发展的一般规律。戈德史密斯在《金融结构与金融发展》一书中指出，在金融发展的初级阶段，债券凭证远远超出股权凭证而居主导地位，商业银行在金融机构中占突出地位；在金融发展的高级阶段，虽然债权占金融资产总额的2/3以上，但股权凭证的比例已显著上升，银行体系的地位下降。从我国融资制度的演进过程看，银行间接融资比重的下降、证券市场融资的快速兴起，是股权融资在一定范围内对债权融资的有效替代，这反映了融资制度发展的一般规律。

根据我国经济政策周期对房地产业发展的影响，这阶段可分成以下两个时期。

1。　初步发展时期（1992—1998年）

在经过1989年至1991年的治理整顿后，1992年至1993年房地产业迎来了快速发展的机遇。政府制定了要“加快房地产业发展”的目标，提出“加快改革、开放、建设的步伐”的指导方针，实施引入外资，放开房地产价格，扩大市场调控范围，发放开发和消费贷款等举措使得房地产业迅速进入高涨期。1992年房地产开发投资额732亿元，比1991年增长117％，其中开发住宅面积1．6亿平方米，创历史最高。

1993年至1995年政府提出“理顺房地产业”的发展目标，对房地产市场加强宏观管理，开展房地产开发经营机构的全面检查，整顿金融秩序，抑制了投资规模的膨胀。此次整顿使房地产业与金融业的结合更加理性化，有利于房地产金融的进一步发展。

2。　深入发展时期（1998年至今）

从1998年7月1日起，我国住房制度改革实施了停止实物分房的政策，在上海、北京等地还实行了城市旧城改造不再进行实物分配、一律实行货币补偿的措施，这从根本上切断了无偿分房的福利分配方式，在很大程度上激活了房地产业的发展。住房消费商品化观念已普遍为大众接受，消费者的住房抵押贷款购房的趋势明显了。房地产业逐渐成为国民经济新的增长点，住宅则与汽车、教育一起成为新世纪的三大消费热点之一。房地产业的稳定发展，使房地产业与金融资本的结合趋势更加明显，表现在：

（1）房地产信贷增长速度快。

在政府关于加大住房抵押贷款力度、改革住房公积金制度、促进住房二级市场的建设和完善等政策的引导下，面向居民个人的住房消费信贷得到迅速发展。1998年商业银行房地产信贷余额为2680亿元，2002年达到了6616亿元，年均增长25。3％；个人住房贷款余额1997年为190亿元，2002年达到8253亿元，年均增长1倍以上。

（2）银行降息，降低了借款成本，银行信贷发挥核心作用。

2002年2月20日，中国人民银行宣布金融机构各项存款年利率平均下调0。25％，其中活期存款利率及一年期定期存款利率均下调0。27％；各项贷款年利率平均下调0。5％，其中6个月期贷款利率及一年期贷款利率均下调0。54％。金融机构在中国人民银行的准备金存款利率下调0。16％；中国人民银行的各档再贷款利率分别下调0。54％。此次降息是前几次降息的延续。从1996年至今，央行共降息七次，分别是1996年5月1日、1996年8月23日、1997年10月23日、1998年3月25日、1998年7月1日、1998年12月7日及2002年2月20日。房地产企业具有高负债的特点，资金来源主要是银行贷款，降息后，减轻了企业还贷的负担，财务成本下降，降低了企业经营成本，相应地使利润上升，对企业的发展起到了积极的推动作用；降息也使购房者的支出成本降低，因此刺激了购房者的购房欲望，促使投资者进入房地产市场，对拉动内需有积极的影响。

（3）房地产融资渠道逐步拓宽，形式多样化。

首先，房地产企业开始上市融资。2001年资本市场解除了长达8年之久的房地产企业上市禁令，房地产企业重新实现了通过资本市场融资加快发展的梦想。但上市复杂、严格的审核过程以及漫长的辅导期使很多房地产企业望而却步。首批开禁的是天鸿、金地和天房三家企业，随后房地产企业通过“借壳、买壳”上市的步伐加快。2001年以来就有湖北金环、万里电池、贵华旅业、ST达声等多家上市公司的第一大股东变更为房地产企业。房地产企业通过资本市场融资或再融资，缓解了在央行收紧信贷政策情况下房地产项目资金需求方面的压力。

但目前能通过IPO上市融资的房地产企业不多，大多房地产企业只能“借壳、买壳”上市。其原因是：一方面，随着我国宏观经济的回暖，房地产行业的迅猛发展为其上市创造了条件。房地产企业面对新一轮经济的高涨，其自身具有快速扩张的需要。另一方面，证券市场的规定不利于房地产企业直接上市。证券市场要求上市公司的业务要有稳定的收益，有持续经营的能力，而我国大多数房地产企业缺乏长远规划，不易满足上市的条件。

其次，债市融资拉开